《2025年中国城投行业发展趋势研究报告》首发于第17届中国城市建设投融资论坛

（2024年12月，雄安新区）

地方政府债务问题不可能在短期内彻底解决，更不可能在长期发展中完全“消灭”，唯有从“被动应对”转向“主动治理”，才能让城投真正在发展中把债务“雪球”做小，实现从“求生存”到“谋长远”的跨越。

二十届四中全会释放的“化债信号”

2025年10月23日，《中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议公报》正式发布。其中，“坚持以经济建设为中心”的指导思想重申与“积极稳妥化解地方政府债务风险”的明确部署形成鲜明呼应，既锚定了“十五五”时期经济发展的核心方向，也勾勒出“高质量发展”与“风险防控”协同推进的治理蓝图。

1、经济建设中心的时代新解

全会将“坚持以经济建设为中心”置于指导思想的核心位置，绝非简单的表述回归，而是对当前发展阶段特征的精准把握。公报中“以推动高质量发展为主题，以改革创新为根本动力，以满足人民日益增长的美好生活需要为根本目的”的表述，清晰界定了新时代经济建设的内涵边界——这不是追求速度的粗放式增长，而是“质的有效提升和量的合理增长”相统一的可持续发展。

在全面建设社会主义现代化的关键期，重申经济建设中心具有强烈的现实针对性。当前，我国既面临产业升级与动能转换的内生需求，也承受外部环境复杂多变的外部压力，唯有牢牢守住经济建设这个根本，才能为科技突破、民生改善、风险化解提供坚实支撑。而“全面从严治党为根本保障”的定位，则从制度层面确保发展不偏向、不走样，避免资源错配与政绩异化，让经济增长真正服务于“人的全面发展、全体人民共同富裕”的终极目标。

2、地方债务治理的精准发力

如果说“坚持以经济建设为中心”是明确了发展的“目标靶”，那么“积极稳妥化解地方政府债务风险”则是筑牢了发展的“安全网”。全会将地方政府债务风险与房地产、中小金融机构风险并列纳入“统筹推进有序化解”的重点范畴，凸显了这一问题在“十五五”规划中的紧迫性与重要性。“十五五”规划建议明确提出“加快构建同高质量发展相适应的政府债务管理长效机制”，这传递出明确的政策信号：化债工作转向常态化治理模式，“十五五”时期进入化债攻坚期。

在“十五五”化债攻坚的关键阶段，全会提出的化解路径，暗含着“三大转变”的治理逻辑：一是从“治标”转向“治本”。化债工作跳出“借新还旧”短期循环，不再依赖临时融资、债务展期缓解压力，而是聚焦债务根源，梳理财政收支结构，严控低效无效政府投资。二是从“被动应对”转向“主动管理”。将债务管理前置，变“事后救火”为“事前预警、事中监管”。一方面，通过建立债务动态监测平台，跟踪关键指标，提前识别风险。另一方面，通过置换高息债，引入社会资本等方式，优化债务结构，提升偿债能力。三是从“单一化债”转向“系统改革”。打破化债孤立性，将其与地方经济、产业升级、国资改革融合，通过盘活国资、培育税源等方式拓宽偿债来源，通过推进平台公司市场化转型减少新增隐性债务。“三大转变”相互支撑，既为化债提供行动指南，也进一步推动地方经济高质量发展。

“以时间换空间”之后城投化债该怎么做？

1、当前的政府债务风险整体收敛

随着“一揽子化债”政策的持续落地，地方政府债务风险总体进入可控区间。从去年以来的化债实践看，“以时间换空间”成为地方财政和融资体系的共同主线，各地在发展中化债、在化债中发展，形成了经济增长与债务治理良性循环的初步格局。通过坚持化债与发展“两条腿走路”，地方政府逐步缓解短期流动性压力，财政运行秩序和债务管理体系趋于稳健。

特别是今年2万亿化债限额的分配与使用，一定程度上推动地方经济社会的稳定发展和债务管理的良性循环，为地方政府通过债务置换赢得发展空间。以贵州和江苏为例，贵州省将大量年化利率8%～15%的非标债务置换为2%～3%的长期债券，原本紧绷的短期偿债压力得到缓解；江苏省则通过债务结构优化，为基建投资、产业升级腾出财政空间，推进了上百个重大产业项目落地，实现“化债”与“发展”的双向兼顾。仅从缓解偿债压力来说，2万亿元置换存量隐债的再融资专项债券，粗略估计五年即可为全国各地方节约利息支出4000亿元以上，在缓解地方政府流动性压力的同时，也改善了地方融资平台的现金流状况。

据现代咨询数据云统计，截至2025年10月末，全国累计披露发行用于隐债置换的再融资专项债发行19934亿元，年度额度即将发行完毕。在2万亿置换债集中发行的带动下，地方政府债务结构得到明显优化，融资平台数量出清工作持续加速。10月26日，在十四届全国人大常委会第十八次会议上，中国人民银行行长潘功胜作了《国务院关于金融工作情况的报告》，指出经过中央和地方各方面努力，截至2025年9月末，全国融资平台数量、存量经营性金融债务规模较2023年3月末分别下降71%、62%，风险明显缓释。同时，《报告》在下一步工作考虑中表示，将继续做好金融支持融资平台化债工作，支持融资平台市场化转型。

注：现代咨询数据云整理。

2、未来的债务可持续发展还需积极行动

当前地方政府债务虽总体可控，但债务可持续性压力正从增量扩张转向存量治理的深层阶段。在当下及未来的一段时间内，地方政府举债与融资都需要适应三大核心变化。一是城市建设和开发模式进入高质量发展新阶段，从“大规模增量扩张”转向“存量提质”，城市更新、乡村振兴与县域城镇化成为重点方向。二是投融资模式进入规范运行阶段，政府融资以预算为核心，融资平台需遵循市场化融资原则，转型为“借、用、还”一体化的市场化主体。三是经营城市模式发生变化，城投公司亟须从单纯城市运营转向产业投资引导和产业培育，推动城市发展动能升级。在这一背景下，“债务化解、项目融资和确保财政正常运作”已成为地方政府与城投公司面临的三大重点任务，可持续性成为核心考量。

然而，从外部环境看，经济增速放缓、金融周期收紧以及土地和房地产市场的持续低迷，使得债务可持续发展仍然承压。部分地区还存在城投债与隐债交叉担保的现象，融资成本和期限结构严重不合理，为后续地方融资平台的运营带来了新的风险。不解决好此类问题，就很难真正实现控制风险、规范政府债务管理的目标。同时，银行贷款用于补充融资平台流动性的局限，也带来融资平台在项目投资、债务循环和日常运营等方面的压力。据券商测算显示，商业银行对城投的风险敞口约40万亿元，其中贷款37万亿元，非标3万亿元，占商业银行总资产的12%。这意味着一旦平台偿债能力不足，金融风险将可能反向传导。

对于做好债务风险防范、解决好债务问题，更需要有充分的思想准备和迎接挑战的勇气，并充分认识政府性债务和平台公司债务形成的复杂性、关联性。因为，长期形成的地方政府债务问题，不可能在短期内完全解决，更不可能在地方债务“不减反增”中“消灭”，而只有在经济持续发展的过程中，在“控制规模”和“逐步缓释”的双重管控下，实现债务的良性、滚动循环。有效化解债务，关键在于债务风险的化解，稳妥化解存量风险、有效遏制新增债务、坚决阻断违规举债，更好地统筹化债与发展，牢牢守住不发生系统性风险的底线。实际工作中，必须坚持实事求是原则，综合考量地方财政承受能力、产业发展水平和地区的金融环境，推进债务分类处置、稳步压降，将债务“雪球”控制住、控制好。在此基础上，着眼于国有企业自身的经营改善，通过提升国有资本运作效率，减少低效无效支出，增强稳定现金流和利润的“造血能力”，促使“雪球”越来越小，持续滚动。

这一过程中，满足监管机构对于债务压降的要求只是基本前提，更关键的是从国企平台公司自身出发，从“被动应对政策”转向“主动治理风险”，打破“以债养债”的路径依赖，通过经营机制重塑与风险防控升级的协同推进，实现债务风险软着陆与可持续发展能力的同步提升，推动完成从“在化债中发展”到“在发展中化债”的转身。

化债与发展并行，城投公司如何“换个活法”赢得下一个周期？

2025年10月26日，财政部副部长郭婷婷在全国人大常委会上披露的一组数据引发行业关注。截至2024年末，全国国有企业资产总额401.7万亿元，负债总额260.5万亿元，国有资本权益总额109.4万亿元，资产负债率64.8%。这一数据背后，既折射出国有资本的庞大体量，也凸显出包括城投公司在内的地方国企“降负债、谋转型”的紧迫性。在二十届四中全会“积极稳妥化解地方政府债务风险”的宏观导向下，城投公司要想在新一轮周期中站稳脚跟，关键在于打破“重融资、轻经营”的路径依赖，真正实现“化债”与“发展”的双向奔赴，探索一条“换个活法”的转型之路。

1、锚定“四实”目标，啃下化债转型“硬骨头”

有效推进地方融资平台出清，绝非“数字出清”的表面文章，而是要以“风险化解、功能转型、体制变革”的实质性成效为核心。财政部在国有资产管理报告中强调的“优化布局、畅通低效资产退出通道”，实则为转型划定了“实效导向”的核心标尺。具体来看，需牢牢抓住四个“见实效”的关键：

第一，存量债务化解要见实效。对城投而言，“活下去”是转型的首要前提。需严格把控隐性债务规模“不升反降”，通过债务置换、展期重组、资产证券化等多元化手段，实现到期债务的平稳兑付与循环。例如部分城投通过将闲置厂房、管网等存量资产打包发行ABS产品，既盘活了沉睡资源，又获得了债务偿还资金，避免了“拆东墙补西墙”的流动性危机。同时，要建立债务“预警-处置”全链条机制，对高成本非标债务优先压降，从源头上降低债务风险敞口。

第二，功能定位转型要见实效。出清融资平台的目的之一是彻底剥离代政府融资职能。但“剥离”不意味着“失能”，而是要通过建立和完善市场化经营机制，提高国有资本和资源的经营效率，打造可持续发展的核心功能和核心竞争力。比如南京城投集团从“城市建设者”转型为“城市运营商”，通过承接智慧停车、垃圾分类等市政服务项目，形成“建设+运营”的可持续盈利模式；合肥产投则聚焦产业投资，以“以投代引”方式培育新能源、半导体等战新产业，既脱离了对政府信用的依赖，又成为地方产业升级的“助推器”。这种转型，本质是让城投从“政策依附者”变为“价值创造者”。

第三，风险隔离要见实效。过去城投与政府、金融机构之间的“权责模糊”，是债务风险扩散的重要原因。转型过程中，需严格执行“政企分开”原则，理顺政府融资平台、金融机构及政府之间的管理与合作关系，严格执行监管红线，压降非标融资规模，杜绝出现系统性金融风险。

第四，长效化体制机制建立要见实效。避免转型“一阵风”，需建立刚性约束机制。可借鉴部分地区经验，搭建债务全生命周期监测体系，实时跟踪债务规模、期限结构、资金用途，确保出清后隐债不反弹；同时将“资产运营效率”“市场化营收占比”等转型指标纳入考核，取代过去单纯以“投资额”“融资额”为核心的评价标准，从制度层面推动城投从“被动应付”转向“主动作为”。

2、用好“三种手段”，构建“善经营、盘资源”新能力

财政部《报告》强调“发挥国有经济主导作用，促进各类所有制经济优势互补”，这一要求为城投转型指明了能力建设方向：真正建立起面向市场“善经营”、面向政府“盘资源”的体制机制，核心在于用好财政、金融、国资三种手段，打通“资源-资产-资本”的转化通道。

一是以财政手段为依托，激活政策红利。城投作为连接政府与市场的纽带，需精准对接财政支持政策。例如利用政府专项债支持城市更新、绿色低碳等项目，通过“以奖代补”政策争取转型资金；同时积极参与政府购买服务，承接民生服务、公共治理等业务，将政策资源转化为稳定现金流。

二是以金融手段为杠杆，拓宽融资空间。脱离“政府信用背书”后，城投需学会用市场化方式对接金融资源。一方面探索“债转股”“永续债”等创新融资工具，优化债务结构；另一方面借助产业基金、创投基金等资本工具，撬动社会资本参与战新产业投资。广州产投联合广州开发区交投集团共同发起设立总规模达100亿元的低空产业创投基金的案例，正是城投用活金融手段的典范——既避免了单一债务融资的压力，又通过股权合作深度绑定产业资源，为转型注入资本动能。

三是以国资手段为核心，提升资产效能。《报告》提出“大力发展战新产业、加快传统产业转型升级”，对城投而言，关键是盘活手中的国有资产。可通过整合重组、并购合作等方式，将分散的土地、厂房、特许经营权等资源集中起来，打造专业化运营平台。例如将分散的市政管网整合为“智慧管网公司”，通过数字化运维提升收益；将老旧厂区改造为科创产业园，通过产业招商实现资产增值。同时，畅通“非主业、非优势业务”的退出通道，淘汰落后产能，将国有资本集中投向优势领域，提升资源配置效率。

结语

二十届四中全会为城投行业发展指明方向，在积极稳妥化解地方政府债务风险的导向下，城投公司迎来化债与转型的关键时期。当前政府债务风险整体收敛，但未来债务可持续发展仍需积极行动，从“被动应对”转向“主动治理”，实现“在发展中化债”。

城投公司应锚定“四实”目标，啃下化债转型“硬骨头”，用好财政、金融、国资三种手段，构建“善经营、盘资源”新能力，在转型中提升自身“造血”能力，实现从“政策依附者”到“价值创造者”的转变，推动城投行业持续健康发展，为地方经济建设和城市发展贡献力量，在新周期中赢得发展机遇。